半夏投資最新披露的月度報告讓李蓓的投資趨勢再次浮出水面。報告顯示，該公司某產品凈值在2023年全年下降11.79%，其中12月凈值下降1.68%，其股權持倉收益下降主要是由于期權基金面臨的時間價值損失，個股持倉趨勢弱于滬深300.

  李蓓指出，目前，在風險控制框架的范圍內，她將使用自己的風險預算，并將大部分風險預算留給權益倉位。在她看來，20年一遇的低點，早晚2、3個月進入右側是正常的，值得耐心等待。

  她認為，2024年保險資金入場或主要資金增量。2023年底，無論是私募、保險還是外資倉位，倉位清算的過程基本完成，倉位的絕對水平處于歷史低位。今年年初，公開發行放開凈認購限制，未來一年主動公開發行和主觀私募面臨的資金流出趨勢可能難以逆轉。因此，她將繼續避免公開發行集體超配的行業和個股。但本輪賣出后，市場上所有的股票投資者都將完成倉位清算，中期上漲的障礙將進一步被清除。

  大多數風險預算留給權益倉位

  根據半夏投資最新披露的月度報告，2023年12月，該公司某產品持倉不到10%，但凈值增長仍貢獻超過1%。股權持倉下跌幅度大于滬深300指數。一方面，期權基金在指數低波動的背景下面臨時間價值損失;另一方面，個股持倉趨勢弱于滬深300.

  半夏投資此前承諾，公司將以1%內部VAR為風險預算上限，直到凈值修復回到月底最高點0.86以上。“但我們認為，風險控制的目的是在大機會來臨時有能力承擔風險。目前，我們將面臨股市20年一遇的大底部機會。在風險控制框架內，我們將使用足夠的風險預算。”

  由于債券和商品市場機會不大，李蓓將大部分風險預算留給了股權倉位。按照目前市場的波動程度，按照1%的內部VAR，大致維持了65-70%的凈股權倉位，其中指數類別(包括ETF、股指期貨、股指期權)為50%，個股為20%。

  考慮到保險市場的高確定性，她增加了高股息的比例。“我們仍然會密切跟蹤商品。當我們遇到高概率、高確定性的局部機會時，我們也會積極把握。”

  李蓓表示，在凈值修復回到月末最高點0.86以上后，公司將在風險控制框架內增加風險預算，增加開放性，提高組合彈性。

  避免公募集體超配行業和個股

  資金流動是過去一段時間中比較重要的矛盾。外資方面，EPFR數據顯示，2023年12月，全球主動多頭基金從內地和香港股市凈賣出總額38億美元，創下2023年全年最大月度凈賣出紀錄，也成為記錄以來的第三大月度流出。12月凈賣出38億美元，贖回造成20億美元，而組合再平衡推動的凈資本流出為18億美元。

  “根據一些定性但暫時無法定量的信息，12月也是國內主動公募私募集中贖回的一個月。”在她看來，ETF凈認購是12月份最大的增量，對市場穩定起到了很大的支撐作用。

  站在2023年底，股票投資者基本完成了倉位清算的過程，無論是私募、保險還是外資倉位，除了公募基金前幾個月被限制出售，倉位仍保持高位外，其他類型的機構的絕對水平都是歷史低位。

  在李蓓看來，在新的一年開始，他們面臨著新的考核周期和新的配置需求。原則上，股票機構應該有加倉的動機。此外，ETF繼續進行凈認購，有條件推動市場先大幅上漲。但新年開始后，公募基金放開了凈賣出限制。他們互相玩游戲，先賣出。年初市場明顯下跌，尤其是基金重倉股大幅下跌。

  這個戲劇性的場景提醒她，世界上充滿了黑天鵝，不確定性總是存在的。風險控制，包括倉位管理和適當的衍生工具的使用，隨時都是必要的。

  去年年底，她曾經認為，一輪慘烈的上漲迫使市場在年初開始，這是非常確定的。但基于風險控制紀律，保持內部VAR在1%以內，李蓓并沒有進一步增加倉位，而是保持了之前65-70%的股票凈倉位。“的確，所有的主觀判斷都是有風險的，只有紀律才能保證生存。”

  基于現有的市場格局，李蓓表示，未來將繼續避免公募集體超配的行業和個股。首先，公募的賣出可能還沒有結束。更重要的是，未來一年很難逆轉主動公募和主觀私募面臨的資金流出趨勢。

  “在這波公開發行的賣出和倉位下跌之后，市場上所有的股票投資者都將完成倉位清算。因此，雖然年初市場表現確實低于預期，但中期上漲的障礙進一步被清除。”李蓓說。

  此外，保險資金的進入是她之前預期的2024年的主要資金增量。從開年的表現來看，基本可以確定這種趨勢已經發生了。保險偏好的高分紅公司，開年后的相對跑贏比以前更順暢。

  面對巨大的機會值得承受波動

  在之前的月報中，李蓓曾經說過，2024年上半年，我們可以看到房地產銷售的回升，隨之而來的是房價的穩定，觀望需求的進入，然后向上的循環開始。屆時，目前市場的大部分擔憂將得到解決。

  現在看來，她認為政策是沿著預期的方向和節奏一步一步地實施的，在接下來的幾個月里，效果將逐步顯現。

  李蓓也反復強調，目前是中長期和中短期共振的底部，而不僅僅是小周期的底部。未來中國股市牛市的水平會超過過去2-3輪小牛市，大概率會超過5年一遇的水平，可能是10年甚至20年一遇的水平。

  增量資金和市場演變的順序大致如下:國家隊支撐底部，保險入市推動第一波觸底;基本面擔憂緩解后，外資逆轉，機構持續加倉導致第二波上漲;賺錢效應導致第三波存款搬家泡沫化。

  “此時此刻，我們再次檢查了之前的分析，大方向支持結論的論點并沒有動搖。判斷在中期沒有改變，但股票投資者的頭寸已經清理得更徹底了。”李蓓分析，20年一遇的低點，早晚2、3個月進入右側，都是正常的，值得耐心等待。

  對于商品和利率，她維持了之前的判斷，認為目前的利率處于雞肋狀態，中期左右為難。隨著財政擴張、政策金融工具的努力和后續的經濟復蘇，利率沒有動力繼續明顯下降。然而，高存量的地方債務負擔也使得利率需要保持在較低的水平，未來一年不可能大幅上升。

  在商品層面，她說中國未來一年會恢復美國的衰退，整體需求不會產生共鳴。整個商品沒有系統的趨勢機會。只有一些相對強弱的局部機會和庫存周期的節奏機會。更多股票資訊，關注財經365！