在超長期限利差中，國債30-10年利差持續(xù)走高至60BP，國開債20-10年利差卻維持在20BP附近的低位。同樣作為反映遠(yuǎn)期期限利差的指標(biāo)，兩者走勢產(chǎn)生了如此大的背離，單純用期限結(jié)構(gòu)和品種差異解釋難以令人信服，更有可能是由流動(dòng)性等原因?qū)е碌摹Ｕ驹诮灰椎慕嵌龋煽紤]做兩個(gè)利率品種超長期限利差的收斂交易。
為方便區(qū)分，一般將10年以內(nèi)的利差稱為期限利差，10年期以上的稱為超長期限利差。其中20-10年的期限利差稱為核心超長期限利差，20年以上期限與20年的期限利差稱為非核心超長期限利差。超長期限利差和期限利差之間在變動(dòng)上存在一定的獨(dú)立性，因其影響因素有所不同。中短期債券受到資金面和基本面等因素影響較大，而中短周期因素對超長期債券影響相對有限，因而超長期限利差更加穩(wěn)定且更易預(yù)測。
回溯歷史可以發(fā)現(xiàn)，國債20-10年利差在30-10年利差中平均占比達(dá)79.1%，今年以來占比甚至高達(dá)93%，可以說，國債的核心超長期限利差主導(dǎo)了超長期限利差的波動(dòng)。從這個(gè)角度來說，雖然目前市場活躍交易的30年國債和20年國開債期限不同，但國債30-10年利差與國開債20-10年利差應(yīng)具備一定可比性。目前，國債30-10年利差較高是因?yàn)?0-10年利差在52BP的高位，超過2011年以來的四分之三分位點(diǎn)，分析國債/國開債超長期限利差變動(dòng)實(shí)際也就是分析其在相同期限下(20-10年)的期限利差關(guān)系。
交易層面因素或?qū)е铝顺L期限利差走勢的背離。近期國債30-10年利差走高可能是由于7月新發(fā)券招標(biāo)結(jié)果較差，帶動(dòng)30年利率快速上行。一般來說，超長利率債的流動(dòng)性有間歇性的特征，在新券招標(biāo)/上市前后成交量放大，流動(dòng)性變好，估值調(diào)整及時(shí)。7月新發(fā)的170015收益率高于市場預(yù)期，之后帶動(dòng)30年期成交活躍度增加，不排除一些機(jī)構(gòu)被迫止損拋售帶來負(fù)反饋效應(yīng)，導(dǎo)致30年相比10年估值收益率上行更快。國開債方面，20年期僅在年初發(fā)過一次，規(guī)模較小且后無續(xù)發(fā)，交易不活躍，估值調(diào)整不及時(shí)，加之近期10年期上行較快，導(dǎo)致國開債20-10年利差維持低位。
從長期來看，國債/國開債超長期限利差的影響因素較為一致，其中樞非常接近，超長期限利差走勢的背離終將收斂。歷史上，國債30-10年利差均值在55BP，僅比國開債20-10年44BP的均值高11BP，中樞接近且較為穩(wěn)定。理論上說，排除短期流動(dòng)性和事件沖擊的影響，國債超長期限利差走高也會(huì)伴隨著國開債超長期限利差的走高。例如，2016年7月，國債30-10年利差在72BP，國開20-10年利差在65BP，彼時(shí)市場對于超長期限給出的溢價(jià)較為一致，而目前兩者在60BP和22BP，同樣作為反映遠(yuǎn)期期限利差的指標(biāo)，兩者走勢產(chǎn)生了如此大的背離，單純用期限結(jié)構(gòu)和品種差異解釋難以令人信服。
國債/國開債超長期限利差的差異水平是值得下注做窄的，具體方式為+30年國債-10年國債+10年國開債-20年國開債(+/-分別代表買入/賣出)。對于此策略來說，利差收窄的時(shí)間和動(dòng)力不是特別明確，但不妨礙它成為一個(gè)值得交易的策略。
總的來說，當(dāng)前可在控制倉位的基礎(chǔ)上，適度參與國債30-10年與國開債20-10年超長期限利差的收窄交易。