引入逆周期因子不是為了推動人民幣對美元升值，不是短期的、臨時的措施，而應(yīng)該在較長時期發(fā)揮作用，不但要調(diào)節(jié)市場非理性的貶值預(yù)期，也要在市場出現(xiàn)非理性升值預(yù)期時起到引導(dǎo)作用。
自5月底以來，人民幣對美元呈現(xiàn)持續(xù)、較快的升值走勢。其中，8月升值幅度近2%，創(chuàng)2005年7月匯改以來最大單月漲幅。進入9月，人民幣升勢不改，對美元中間價1日突破6.6關(guān)口，9月4日和9月5日漲幅都在200個基點以上。
5月底可以說是一個“拐點”。在此之前，雖然美元持續(xù)走弱，對主要貨幣較大幅度貶值，但人民幣對美元只有非常小幅的升值，1-5月份，人民幣兌美元匯率中間價僅升值1.07%，而歐元、盧布對美元的升值幅度分別達到6.91%和8.31%。在此之后，人民幣對美元較快地升值，6-8月，人民幣兌美元中間價升值近4%。
5月底發(fā)生了一個重大事件，外匯市場自律機制秘書處宣布，中間價報價模型由原來的“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”調(diào)整為“收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”。因此，很多人認為，5月底前后人民幣匯率走勢的明顯變化，以及近期人民幣的較快升值，主要原因是中間價形成機制中引入了逆周期因子。一些人還因此擔(dān)憂，引入逆周期因子會影響匯率形成機制的市場化。
我們認為，5月底以來人民幣對美元較快升值，主要是經(jīng)濟基本面的反映，引入逆周期因子使得基本面因素在匯率走勢中更及時地得到體現(xiàn)。也就是說，決定匯率走勢的主要因素是經(jīng)濟基本面，而不是逆周期因子。進而，引入逆周期因子不會削弱匯率形成機制的市場化程度，反而是完善了市場化機制。
影響人民幣匯率走勢的基本面因素包括兩個層面，一是國際收支狀況，二是宏觀經(jīng)濟走勢。今年以來，我國國際收支狀況明顯改善，宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)向好的趨勢更加明顯，這些都對人民幣走強起到了支撐作用。
國際收支狀況改善體現(xiàn)在外匯儲備的變化中。2015年三季度以來，國際收支平衡表中的“外匯儲備”項基本上每季度都有超過1000億美元的減少，而今年一季度只減少了25億美元，二季度更是增加了319億美元。國際收支狀況改善的主要原因是資本無序外流的形勢遏制。近年來，一些企業(yè)（包括一些知名的大企業(yè)）在國內(nèi)高杠桿舉債，在境外非理性投資，導(dǎo)致資本無序外流。去年以來，外匯管理部門加強了外匯市場監(jiān)管，逐漸改變了這種狀況。
宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)向好則為維持穩(wěn)健中性貨幣政策和金融去杠桿提供了良好條件。貨幣政策實質(zhì)偏寬松、金融機構(gòu)助部分企業(yè)加杠桿是近年資本無序外流的重要原因，對國際收支平衡和人民幣匯率穩(wěn)定造成持續(xù)壓力。而今年以來，市場流動性有所收緊，金融去杠桿大力推進，為改善國際收支狀況提供了基礎(chǔ)。二季度之前，市場預(yù)計，如果經(jīng)濟增長放緩，貨幣政策和監(jiān)管措施將做出調(diào)整。但二季度GDP增長率仍然維持在6.9%，大大減弱了市場對貨幣政策和監(jiān)管措施放寬松的預(yù)期，這進而會推動人民幣走強。而且，在中國經(jīng)濟持續(xù)向好的同時，美國經(jīng)濟復(fù)蘇的情況明顯不如預(yù)期，可能影響美聯(lián)儲加息的節(jié)奏，兩相比較之下，市場當(dāng)然更看好人民幣。
上述兩方面的因素在5月底之前就存在，5月底之后則更為明顯。5月底之前，從基本面看，人民幣就應(yīng)該像很多貨幣那樣對美元較大幅度升值。但是，由于外匯市場存在一定的順周期性，市場主體一直沉浸在人民幣貶值預(yù)期中，因而基本面因素未能在匯率中及時、充分地體現(xiàn)出來。根據(jù)之前“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”的中間價形成機制，根據(jù)一籃子貨幣匯率變化，人民幣對美元應(yīng)該升值，但人民幣貶值預(yù)期卻使收盤價往往是貶值，兩相抵消，導(dǎo)致人民幣對美元只有小幅的升值。人民幣對美元遲遲不升值，又進一步加強了市場的人民幣貶值預(yù)期。引入逆周期因子之后，這種狀況才得到了改善，市場主體逐漸從人民幣貶值預(yù)期中走出來，重新評估國際國內(nèi)經(jīng)濟形勢及匯率走勢。
從兩個角度看，引入逆周期因子提高了匯率形成機制的市場化程度。其一，人民幣匯率能夠更加及時、充分地反映經(jīng)濟基本面。其二，央行對外匯市場的干預(yù)更少了，今年以來，中央銀行外匯占款月度減額較去年大大減少，7月只減少了46億元人民幣。在一些人看來，只有收盤價才是市場因素，這是片面的。實際上，收盤價受非理性預(yù)期影響很大，需要加入一籃子貨幣匯率變化和逆周期因子，才是能夠比較準確反映外匯市場實際供求狀況的市場化機制。（原標題：評論：近期人民幣升值主要是經(jīng)濟基本面的反映）